1796 ist das Gründungsjahr von Hauck & Aufhäuser Privatbankiers — und zugleich ein Jahr, in dem die ersten Finanzturbulenzen schon wieder Geschichte waren.

Portrait Burkhard Allgeier Chief Investment Officer
Burkhard Allgeier
Chief Investment Officer und Head of Strategy & Research
05.09.2016

Denn 1636 markierte die „Tulpenmanie“ in den Niederlanden den Beginn einer Ära von spekulativen Blasen. Und beim genauen Blick zeigt sich: Entsprechungen finden sich bis in die heutige Zeit.

Doch zurück ins 18. Jahrhundert, als Deutschland nach dem Ende des Siebenjährigen Krieges 1763 in eine schwere wirtschaftliche Krise geriet. Der Krieg hatte in Preußen zunächst zu einem inflationären Boom geführt, der letztlich das Resultat einer übermäßigen Geld- und Kreditschöpfung war. Hohe Gewinne ließen sich damals im Handel mit Kriegsgütern und exotischen Produkten aus Indien erzielen. Die Finanzierung dieser Geschäfte erfolgte vor allem aus Amsterdam; das 1751 gegründete Bankhaus De Neufville Gebroeders spielte dabei eine gewichtige Rolle. Zur Finanzierung wurden Akzeptkredite genutzt und schon bald zog sich ein Netz aus Wechselverbindlichkeiten über weite Teile Europas. Die Bilanzsummen der Banken stiegen, ihr Eigenkapital jedoch nicht. Das Verhältnis von Fremdkapital zu Eigenkapital, der Leverage, wurde immer größer. Und dann geschah das seinerzeit Unerwartete: Mit dem Friedensschluss im Februar 1763 fand der Boom ein jähes Ende.

Die Finanzblase platzt

Die Preise fielen, die Nachfrage ging zurück, die Wirtschaft schwächelte. Für viele Unternehmen wurde es eng: Fallende Güterpreise, auch für Lebensmittel wie Getreide oder Zucker, drückten die Erlöse. Gleichzeitig wurde es für sie immer schwieriger, neue Kredite zu erhalten. An den Kreditmärkten kam es zu Anspannungen, die Zinssätze stiegen. Das trieb Handelsunternehmen und Banken zu Panikverkäufen, Vermögensgegenstände wurden fast um jeden Preis veräußert. Viele Kaufleute und Händler konnten ihre Kredite nicht mehr zurückzahlen, Banken häuften Verluste an. Am 29. Juli 1763 brach die De Neufville-Bank zusammen. Rettungsversuche scheiterten. Die Pleitewelle schwappte von Amsterdam nach Hamburg. Insgesamt waren mehr als 100 Banken betroffen, die meisten davon in Hamburg. 1763 war es De Neufville Gebroeders, 2008 Lehman Brothers, die die Finanzwelt in den Abgrund zogen.

Portrait Burkhard Allgeier Chief Investment Officer

Erfolgreiches Vermögensmanagement muss umgarnt sein von einem effektiven Risikomanagement.

Burkhard Allgeier

Aus Turbulenzen lernen

Hauck & Aufhäuser wurde gut drei Jahrzehnte nach dieser Krise gegründet– und hat sich seither als beständig erwiesen. Einschläge an den Kapitalmärkten gab es hingegen immer wieder. Anfang des 19. Jahrhunderts erlebte England in kurzer Abfolge gleich zwei: 1824/25 die „Lateinamerika-Manie“ und in den 40er Jahren die „Eisenbahnmanie“. 1873 wurde Deutschland mit Österreich dann von der „Gründerkrise“ heimgesucht. Der Börsenkrach vom Mai 1873 markierte das plötzliche Ende einer Phase spekulativer Firmengründungen. Und es folgten in den Jahrzehnten und Jahrhunderten danach – national wie international – weitere Krisen, platzende Spekulationsblasen und Marktverwerfungen, ohne sie namentlich alle aufführen zu wollen.

Eines ist also gewiss: Die Geschichte der Kapitalmärkte ist auch eine Geschichte von wiederkehrenden Turbulenzen. Sie haben im Nachhinein betrachtet auch etwas Gutes, denn sie beseitigen nicht haltbare Entwicklungen, korrigieren zuvor entstandene Preisübertreibungen und schaffen Raum für Neues. Des Weiteren zeigt sich, dass solche Entwicklungen zumeist auf eine der folgenden Ursachen zurückzuführen sind: technologische Neuerungen (wie beispielsweise die Eisenbahn oder die New Economy Ende der 1990er Jahre), Finanzinnovationen (wie der Wechsel im 18. Jahrhundert, aber auch die Verbriefungen vor der letzten Finanzkrise 2008), sowie Deregulierungen (zum Beispiel die Liberalisierungswelle der Finanzmärkte in Asien in den 1990er Jahren) oder auch politische sowie wirtschaftspolitische Entwicklungen (wie der Fall des Eisernen Vorhangs).

Finanzgeschichte wiederholt sich

Viele Blasen treten zudem in einem Umfeld auf, das durch eine starke monetäre Expansion gekennzeichnet ist. So ist es auch heute. Die Notenbanken weltweit betreiben derzeit eine äußerst expansive Geldpolitik. Dadurch ist es zu einer Vermögenspreisinflation gekommen: die Kurse von Aktien, Anleihen und Immobilien sind gestiegen, die Preise von Gütern jedoch nicht. Das ist nicht verwunderlich, da Notenbanken nicht in der Lage sind, tatsächlich Inflation zu kreieren. Denn sie haben weder Einfluss auf Löhne, noch auf Rohstoffpreise. In Kreditgeldwirtschaften wie es die Volkswirtschaften heute nun einmal sind, haben sie zudem nur begrenzten Einfluss auf Geldmenge und Kreditvolumen.

Portrait Burkhard Allgeier Chief Investment Officer

Auch auf den Aktienmärkten  lassen sich vergangene Ertragspfade nicht mehr unmittelbar in die Zukunft fortschreiben.

Burkhard Allgeier

Eine wichtige Konsequenz der Vermögenspreisinflation dieser Tage für die künftige Verwaltung von Vermögen ist daher: Die Ertragserwartungen müssen niedriger als in der Vergangenheit veranschlagt werden. Auch auf den Aktienmärkten lassen sich vergangene Ertragspfade nicht mehr unmittelbar in die Zukunft fortschreiben.

Themen statt Trends

Zudem zeigt sich heute zunehmend, dass es immer weniger ausgeprägte Markttrends gibt. Sie sind durch ein stetes Auf und Ab ersetzt worden. Für die Verwaltung und vor allem Verwalter von Vermögen heißt das, frühzeitig Investmentthemen zu erkennen, diese zu besetzen und nach Ablauf auch wieder zu schließen. Auf der Rentenseite beispielsweise ist ein solches Thema die „Credit Barbell“ – die Kredit-Hantel. Ein Portfolio sollte gegenwärtig bestückt sein mit bonitätsstarken Anleihen und als Gegenpol mit Anleihen, die über ein niedriges Rating verfügen (auch aus dem Hochzinsbereich, High Yield). Der eine Teil des Portfolios liefert Sicherheit, der andere Rendite. So kann in Zeiten außergewöhnlich niedriger Renditen immerhin etwas mehr verdient werden.

Konservativ statt spekulativ

Ein weiteres Thema: In Zeiten hoher Bewertungen an den Aktienmärkten ist es sinnvoll, nach Aktien mit günstiger Bewertung Ausschau zu halten und in der Auswahl quasi als Nebenbedingung zu beachten, dass die historischen Schwankungen möglichst gering sein sollten. Das bedeutet also, „Value-Aktien“ zu selektieren, die zusätzlich relativ schwankungsarm sind. Auch das bietet die Möglichkeit, Aktien „günstig“ zu erwerben und schützt davor, starken Schwankungen ausgesetzt zu sein. Auch das Thema „Dividenden“ verdient einen Blick: Denn Aktien mit hoher und stabiler Dividende liefern über die Zeit hinweg einen nicht unerheblichen Beitrag zur Gesamtperformance eines Aktienportfolios; letztlich ist dies eine einkommensorientierte Aktienstrategie. Überhaupt dürften vor dem Hintergrund niedriger Renditen und nicht mehr günstiger Aktienmärkte die vor uns liegenden Jahre an den Kapitalmärkten davon bestimmt sein, verstärkt auf Einkommensstrategien statt auf Kursgewinnstrategien zu setzen. Einkommen heißt hier, hohe Dividenden und Kupons zu vereinnahmen. Zu bedenken ist schließlich auch, dass das gleiche Ertragsziel heute mit höheren Risiken als noch vor wenigen Jahren verbunden ist. Alleine schon deshalb muss ein erfolgreiches Vermögensmanagement umgarnt sein von einem effektiven Risikomanagement. Hauck & Aufhäuser setzt solche Investmentthemen verstärkt ein, um sich von stark marktabhängigen Strategien zu emanzipieren und diese durch vom Gesamtmarkt unabhängigere zu ersetzen.

Zugleich ist und bleibt es eine Königsdisziplin, ernste Kapitalmarktgefährdungen, insbesondere vor dem Platzen stehende Spekulationsblasen oder durch Überschuldung bedingte Krisen, frühzeitig zu erkennen und klug darauf zu reagieren. Verluste in einem Umfeld niedriger Zinsen schmerzen besonders.

Die gesamte Ausgabe finden Sie hier: JOURNAL 01/2016 

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