Nachdem die ersten vier Monate dieses Jahres eine globale Aktienmarktrally mit sich brachten, zeigten sich die Märkte im Mai anfällig wie zuletzt Ende 2018. Die Dynamik von Unternehmensgewinnen und Konjunktur hat nachgelassen. Die wieder eskalierten Handelsgespräche zwischen China und den USA belasteten schließlich erneut.

Autor

Burkhard Allgeier
Chief Investment Officer und Head of Strategy & Research
Als Chief Investment Officer und Chefvolkswirt von Hauck & Aufhäuser analysiert und prognostiziert Burkhard Allgeier sowohl makroökonomische Entwicklungen als auch das Geschehen auf den internationalen Finanzmärkten.

Absturz korrigiert

Treiber für die global zu beobachtenden Kursanstiege waren wieder einmal die Notenbanken, die mit ihrem geldpolitischen Richtungsschwenk für breite Unterstützung sorgten.  EZB und Fed haben Zinserhöhungen in diesem Jahr eine Absage erteilt, die Geldpolitik bleibt vorerst akkommodierend. Daneben hat die Korrektur im vierten Quartal 2018 die Bewertung der Aktienmärkte extrem stark nach unten gedrückt. So kam es, dass trotz negativer  Gewinnrevisionen und sich abschwächender Konjunktur Aktienmärkte lokal wieder neue Hochs (S&P 500, Nasdaq) erreichen konnten.

Als US-Präsident Trump eine neue Zollerhöhungsrunde einläutete, zeigte sich das fragile Fundament, auf dem der Aktienmarktaufschwung fußte. Die Berichterstattung für die Gewinne der börsennotierten Unternehmen für Q1/2019 fiel eher bescheiden aus: Die S&P 500-Firmen steigerten ihren Gewinn im Vergleich zum Vorjahresquartal im Schnitt um 1,5% (Umsätze +4,5%), die EuroStoxx50-Firmen um 3% (Umsätze +5,8%). Gewinnseitig waren das sogar positive Überraschungen, so niedrig sind die Erwartungen zuvor gewesen. Und am aktuellen Rand beginnen die Analysten für Europa und USA optimistischer zu werden, die negativen Gewinnrevisionen laufen aus.

MSCI WELT: GEWINNE UND BEWERTUNG

Erwartete Gewinne

Quelle: H&A, Thomson Reuters Datastream

Zu erwartendes KGV

Quelle: H&A, Thomson Reuters Datastream

Things to watch

Drei Punkte sollten erfüllt sein, um die globalen Aktienmärkte vor Korrekturen zu verschonen.

1. Keine weitere Abschwächung von Weltkonjunktur und Welthandel. Das Brexit-Drama und die bereits erhobenen Strafzölle haben zu Verunsicherung bei Produzenten und Konsumenten geführt, der Produktion, Handel und Investitionen ausgebremst hat. Auftragseingänge und Industrieproduktion sind seit einem Jahr global auf dem Rückzug. Einzig in China gab es jüngst Erholungssignale, die aber auf den Stimulus der Regierung und nicht auf eine Wiederbelebung der Auslandsnachfrage zurückzuführen sind. Sollte sich der Welthandel weiter eintrüben, sind insbesondere offene Volkswirtschaften wie Deutschland, das einen großen Teil seiner Bruttowertschöpfung im produzierenden Gewerbe generiert, gefährdet.

 

 

FRÜHINDIKATOREN IM VERGLEICH

ISM Manufacturing (USA)

Quelle: H&A, Thomson Reuters Datastream

Ifo Geschäftsklima

Quelle: H&A, Thomson Reuters Datastream

Caixing

Quelle: H&A, Thomson Reuters Datastream

2. Die Inflation bleibt niedrig, Notenbanken akkommodierend. Ein böses Erwachen für die Kapitalmärkte wäre eine „Überraschungs-Inflation“. Noch war und ist es so, dass die Gewinneinkommen stärker steigen als die Lohneinkommen. Für viele ist es ein Rätsel, warum bei hoher Beschäftigung und niedriger Arbeitslosigkeit die Lohnzuwächse nicht ein Ausmaß annehmen, die zu höheren Inflationsraten führen – die Phillipskurve also flach verläuft und nicht den traditionell steilen Verlauf hat (geringere Arbeitslosigkeit, höhere Teuerung). Man weiß allerdings auch, dass es zu nicht-linearen Prozessen kommen kann und plötzlich die gefürchtete Lohn-Preis-Spirale in Bewegung kommt. Das ist im Blick zu behalten – erinnert sei an Januar/Februar 2018, als unerwartet hohe Lohnsteigerungen in den USA zu Zinsängsten führten und den Aktienmarkt in die Knie zwangen. In Deutschland stehen in den kommenden Monaten in wichtigen Branchen Tarifverhandlungen an, vielfach liegen die Forderungen bei 6%.

3. (Weitere) exogene Schocks bleiben aus. Die erneut eskalierten Gespräche zwischen den USA und China haben das zerstörerische Potential von politischen Zuspitzungen wieder einmal aufgezeigt. Die alten Konfliktherde könnten im Laufe der zweiten Jahreshälfte wieder auflodern. Zum Beispiel könnten auch die deutschen Automobilhersteller ins Blickfeld der amerikanischen Zollpolitik genommen werden. Erste Verhandlungen werden schon geführt. Aber auch der weiter ungeklärte Brexit, die Diskussionen rund um das Budgetdefizit Italiens oder der Iran-Konflikt könnten jederzeit Aktienmarktverwerfungen nach sich ziehen.

S&P 500: ERTRÄGE VOR EINER REZESSION
Erträge in % (real, annual., vor Rezessionseintritt) Zeitraum vor Rezession: 13-24 Monate 7-12 Monate 1-6 Monate
Ø-Ertrag 14,2 8,0 -7,8
07.53 - 05.54 21,9 17,8 -13,8
08.57 - 04.58 15,8 -17,0 13,9
04.60 - 02.61 31,3 6,6 -2,2
12.69 - 11.70 13,4 -11,0 -20,7
11.73 - 03.75 16,9 -11,3 -2,7
01.80 - 07.80 0,5 6,8 4,0
07.81 - 11.82 32,2 -11,2
07.90 - 03.91 14,3 22,2 1,6
03.01 - 11.01 8,9 20,0 -40,6
12.07 - 06.09 11,6 13,6 -6,3

Quelle: BCA Research Inc., Global Investment Strategy

Kommt das Beste wieder zum Schluss?

Schon alleine anhand dieser drei Punkte wird die Fragilität des Aktienmarktumfeldes offenkundig. Die besten Zeiten für Aktienmärkte sind in der Regel, wenn sich die Konjunktur aus der Rezession befreit, die Aktienmarktbewertungen niedrig sind und zugleich die Gewinnzuwächse der Unternehmen positiv überraschen. Der Abgleich mit der heutigen Situation ist eindeutig: Die aktuelle Lage ist eine andere. Das ist allerdings alleine noch kein Grund, Aktienquoten massiv abzusenken. Zum einen kann mit einer überlegenen Selektion eine schwierige Marktphase überstanden werden, zum anderen kann ein zu frühes Aussteigen aus dem Aktienmarkt kostspielig sein. Untersuchungen für den S&P 500 zeigen, dass erst in den sechs Monaten vor Eintritt in eine Rezession US-Aktien herbe Verluste aufgewiesen haben. In den Perioden davor – vor allem überraschenderweise im vorletzten Halbjahr – konnte gut verdient werden. Das „Rezessions-Timing“ ist wichtig. 2019 sehen wir keine.

PDF-download

Artikel teilen