An der Wall Street ist zum Wochenstart Panik ausgebrochen. Der US-Leitindex Dow Jones Industrial sackte am Montag zeitweise um knapp 1600 Zähler ab und damit um so viele Punkte wie nie zuvor an einem einzelnen Handelstag. Die bisherigen Jahresgewinne lösten sich rasend schnell in Luft auf, ebenso wie die seit Anfang Dezember erzielten Gewinne. Auch am deutschen Aktienmarkt ist nach dem jüngsten Rückschlag die Stimmung zum Wochenstart trüb geblieben. Der DAX schloss am Montag mit einem Minus von 0,76 Prozent bei 12.687,49 Punkten.

Autor

Burkhard Allgeier
Chief Investment Officer
Als Chief Investment Officer und Chefvolkswirt von Hauck & Aufhäuser analysiert und prognostiziert Burkhard Allgeier sowohl makroökonomische Entwicklungen als auch das Geschehen auf den internationalen Finanzmärkten.

Was sind die Gründe?

Immer wieder werden Zinsängste genannt. Gemeint sind damit die Befürchtungen, dass die amerikanische Notenbank in diesem und im nächsten Jahr insgesamt bis zu acht Zinserhöhungen vornimmt. Solche Erwartungen haben sich nach der Fed-Sitzung vom 31. Januar zunehmend durchgesetzt. Wir bezweifeln, ob es wirklich dazu kommen wird. Selbst die für März von der Fed erwartete Zinserhöhung ist nach den Kursrutschen der letzten Tage unwahrscheinlicher geworden – nach wie vor sollte man den „Notenbank-Put“ nicht unterschätzen. Gemeint ist damit die Bereitschaft der Notenbanken, Negativentwicklungen auf den Finanzmärkten nicht noch durch die eigene Politik zu verstärken. Im Gegenteil: Es ist sogar möglich, dass von Seiten der Notenbanken alsbald Entwarnungssignale gesendet werden, Zinssorgen könnten sich also wieder verflüchtigen. Die Märkte würden sich beruhigen und besinnen können, ihre Akteure ebenfalls.

Die Gewinnberichterstattung verläuft bislang ohne Enttäuschungen. In den USA haben etwas über 40 Prozent der Unternehmen berichtet, mehr als drei Viertel davon haben die Erwartungen (gemessen am Gewinn je Aktie, EPS) übertroffen; auch die Ausblicke waren überwiegend positiv. Ähnlich verläuft die Earnings Season in Europa und Asien, allerdings ist hier die Berichtsquote noch geringer.

In einigen Analysen wird davon gesprochen, dass das Sentiment zu euphorisch gewesen sei. Solche Aussagen sind vage. Unsere eigenen Risiko- und Sentimentanalysen zeigen, dass derartige Indikatoren momentan im neutralen Bereich liegen – zumindest bis gestern gelegen haben. Finanzmärkte neigen jedoch zu „überschießenden“ Reaktionen. Insbesondere nachdem im gestrigen Handelsverlauf technische Marken nach unten gerissen worden sind, war kaum noch Unterstützung vorhanden. Dieses Muster ist wenig überraschend. Denn Trendfolgestrategien, Strategien mit Volatilitäts-Targeting oder Hedging-Strategien werden modellimmanent zu gezwungenen Verkäufern, was gestern Nachmittag den „Flash-Crash“ in den USA stark befeuerte und zum Absacken im Dow Jones unter 24.000 Punkte geführt hat. Es ist nicht auszuschließen, dass in den kommenden Tagen Manager solcher systematischer Strategien zu weiteren Portfolioanpassungen gezwungen sind und ihr Aktienexposure verringern, sofern es nicht zum (auch möglichen) Aussetzen von Verkäufen kommt (Overruling). Letztlich hat der Ausverkauf vom gestrigen Tage, der sich heute über Asien hinweggezogen hat, einen gewissen „Black-Box“-Charakter.

Generell bestehen jetzt drei Optionen: Aktienquoten reduzieren, erhöhen oder unverändert belassen. Wir entscheiden uns vorerst für das Letztere.

Burkhard Allgeier, Chief Investment Officer

Wie reagieren wir?

Wir sind seit geraumer Zeit in Aktien übergewichtet (mit einer Übergewichtung von bis zu 20 Prozent gegenüber der definierten neutralen Quote). In unserem Kapitalmarktausblick zu Beginn des Jahres haben wir für den DAX – stellvertretend für andere Aktienindizes – ein breites Prognoseband für 2018 definiert: Es reicht von 12.000 bis 15.000 Punkte, mit der Erwartung eines Jahresendstandes um 14.000 Punkte. Dass es zu heftigen Schwankungen kommen kann, hatten wir erwartet. Wie immer sind der konkrete Anlass und das Ausmaß im Vorhinein unbestimmt.

Generell bestehen jetzt drei Optionen: Aktienquoten reduzieren, erhöhen oder unverändert belassen. Wir entscheiden uns vorerst für das Letztere. Die Gründe: Wie eingangs erwähnt, lässt sich aus den berichteten Unternehmensgewinnen und den Ausblicken kein Verkaufsszenario ableiten. Zudem sind die Bewertungskennziffern – auch für die zuvor relativ gesehen teureren Märkte (etwa USA) – nun auf günstigerem Niveau. Im Jahr 2000 waren eine Reihe von TMT-Werten mit KGVs von über 50 bewertet, und dies bei Verlusten. Heute sind solche Titel in der Regel nicht einmal halb so hoch bewertet und liefern Gewinne. Auch teilen wir die Zinsbefürchtungen nur bedingt. Die Quoten unverändert zu belassen, kann genau genommen im Portfoliokontext dazu führen, dass es zu Aufstockungen auf das Ursprungsgewicht kommen kann (Rebalancing). Eine Reduzierung der Aktienquoten erscheint uns vor dem Hintergrund der geschilderten Entwicklungen bei Gewinnen und Bewertungen nicht für angemessen und sehr prozyklisch.

Wo liegen die Risiken?

Die Erfahrungen aus ähnlichen früheren Ereignissen zeigen, dass die Gegenbewegungen scharf ausfallen können – dann nach oben. Und eventuell mit Hilfe von Unterstützung eben jener Institutionen – nämlich der Notenbanken –, die jetzt mit zu den Auslösern des Kursverfalls gezählt haben. Nur im Falle ernster wirtschaftlicher Krisen sind anhaltende Abwärtsbewegungen auf den Aktienmärkten zu erwarten. Echte Krisen können wir derzeit nicht erkennen, es sei denn, es kommt wie 2008 zu einem Spillover von der Finanzmarktsphäre auf die Realwirtschaft. Jedoch war damals die Situation eine andere, weil Überschuldungen zu Assetverkäufen geführt haben (Stichwort „Bilanzrezession“). Davon streng zu unterscheiden sind die oben erwähnten systematischen Strategien, die trendverstärkend nach unten wirken können. Ob sich dieses Risiko materialisiert, werden die nächsten Tage zeigen.

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