Crowdinvestments haben durchaus Charme. Damit das so bleibt und die junge Branche weiter reifen kann, bedarf es aber einer Regulierung, die sich weit stärker an den Vorgaben für andere Kapitalanlageprodukte orientiert.

Autor

Ludger Wibbeke
Leiter Real Assets
+49 (0)69 2161-1625
ludger.wibbeke@hauck-aufhaeuser.com
Ludger Wibbeke betreut mit seinem Juristen-Team offene und geschlossene AIF für sämtliche Sachwerte in deutschen und luxemburgischen Fondsstrukturen. Hauck & Aufhäuser ist eine der führenden Verwahrstellen für solche alternativen Fondsprodukte.
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Eher unerwartet bleibt die Leine also bis auf Weiteres lang: Überlegungen der Bundesregierung, Crowdinvestments im Immobilienbereich künftig stärker zu reglementieren, sind im Bundestag nicht auf ausreichend Resonanz gestoßen. Das lässt einige Marktteilnehmer aufatmen, andere zeigen sich enttäuscht. Zumindest bis zur neuerlichen Evaluierung des einschlägigen Kleinanlegerschutzgesetzes durch das Parlament, die in zwei Jahren stattfinden soll, können die Anbieter von Immobilien-Schwarmfinanzierungen aller Voraussicht nach weiter agieren wie bisher. Damit, so der Tenor im Branchenverband, werde die gerade erst initiierte Demokratisierung von Immobilieninvestments glücklicherweise vorerst nicht weiter infrage gestellt.

Im Raum stand zuletzt insbesondere der Vorschlag, Projekte zur Immobilienfinanzierung nicht länger von der Prospektpflicht zu befreien. Bislang müssen für Crowdinvestments gemäß § 2a Vermögensanlagengesetz keine Prospekte vorgelegt werden, sofern das Emissionsvolumen 2,5 Millionen Euro nicht übersteigt und einzelne Anleger nicht mehr als 1.000 Euro oder, bei entsprechenden Vermögens- oder Einkommensverhältnissen, 10.000 Euro investieren.

Befreiung von der Prospektpflicht – ja oder nein?

Tatsächlich lässt sich argumentieren, dass der Aufwand für die Prospekterstellung gerade bei Projekten mit vergleichsweise kleinen Volumina in keinem vernünftigen Verhältnis zu den erzielbaren Erträgen steht und zudem der Crowdinvestments immanenten Flexibilität entgegensteht. Zudem bleibt strittig, inwieweit ein allein auf die Einhaltung formaler Kriterien durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht geprüfter Prospekt als Qualitätsausweis einer Kapitalanlage gelten kann. Fraglich ist ohnehin, wie viele Anleger ihre Investmententscheidung von einem sorgfältigen Studium der vielfach sehr umfangreichen Prospekte abhängig machen.

Das heißt aber nicht, dass die in den Prospekten enthaltenen Informationen gänzlich oder großenteils entbehrlich wären und sich leicht durch einige online abrufbare Informationen ersetzen ließen. Das vorgeschriebene Vermögensinformationsblatt (VIB) erscheint hier angesichts nur geringer Standardisierung und entsprechender Gestaltungsspielräume kaum ausreichend. Es spricht vielmehr dafür, auch für Projekte mit kleineren Volumina zumindest eine Art „Prospekt light“ zu verlangen; schließlich kann gerade auch ein derartiger Kurzprospekt die mit einem Investment verbundenen Risiken klar benennen und den Vergleich zu anderen Anlagevehikeln, die bereits einer Prospektpflicht unterliegen, erleichtern. Eine Harmonisierung von VIB und Produktinformationsblättern (PIB) beziehungsweise wesentlichen Anlegerinformationen (Key Investor Information Document, KIID) wäre dabei zusätzlich wünschenswert.

Segment und Struktur des Schwarminvestments sind entscheidend

Das gilt umso mehr, als ein erhebliches Maß an Unübersichtlichkeit herrscht, wenn es um Crowdinvesting, Crowdfunding und Crowdlending geht: Je nach Segment und Struktur des jeweiligen Schwarminvestments können ganz unterschiedliche Vorschriften Anwendung finden. Je nachdem, ob es sich um Aktien, klassische oder besicherte Darlehen oder – wie in der weit überwiegenden Zahl der Immobilienfinanzierungen – um Nachrangdarlehen handelt, sind für Emission und Vertrieb unterschiedliche Normen einschlägig. Dabei ist nicht zu erwarten, dass ausgerechnet die bislang wichtigste Zielgruppe, also die Kleinanleger, in der Lage ist, nicht nur das jeweilige Projekt und die mit diesem verbundenen Chancen und Risiken zu beurteilen, sondern auch zwischen unterschiedlichen Strukturen der Vehikel zu differenzieren.

Bislang brüsten sich die Anbieter von Immobilien-Schwarmfinanzierungen damit, noch keinen einzigen Ausfall verzeichnen zu müssen. Sollten allerdings ein oder womöglich mehrere Projekte scheitern, rückte das die gesamte Branche gerade auch angesichts der vergleichsweise laxen Regulierung sehr schnell in zweifelhaftes Licht. Daran kann niemandem gelegen sein – nicht den Anlegern, nicht den finanzierten Projektgesellschaften und nicht den auf Wachstum ausgerichteten Vermittlungsplattformen. Für den erstrebenswerten Reifeprozess des Segments ist eine striktere Regulierung, die sich mit derjenigen anderer Kapitalanlageprodukte messen kann, eine entscheidende Voraussetzung. Die Prospektpflicht ist dabei nicht mehr als ein Mosaikstein – freilich einer, an dem sich jetzt schon die Geister scheiden.

Für den erstrebenswerten Reifeprozess des Segments ist eine striktere Regulierung, die sich mit derjenigen anderer Kapitalanlageprodukte messen kann, eine entscheidende Voraussetzung.

LUDGER WIBBEKE, LEITER REAL ASSETS

Einige Plattform-Betreiber argumentieren, dass ein Ende der Befreiung von der Prospektpflicht Immobilienfinanzierungen gegenüber anderen durch Anlegerschwarm finanzierten Projekten benachteiligen, für die bislang keine strengere Regulierung im Gespräch war. Richtig ist allerdings, dass Immobilien-Crowdinvestments derzeit gegenüber anderen Formen der Immobilienanlage privilegiert sind – dank einer politisch gewollten Starthilfe für das Segment. Nach dem Start, der durchaus als geglückt angesehen werden kann, gibt es nun keinen sachlichen Grund mehr, Crowdinvesting-Angebote für Immobilien anders zu behandeln als andere Immobilieninvestments.

Von einheitlichen Spielregeln profitieren alle Beteiligten

Klar ist, dass die Einführung einer strikteren Regulierung immer mit Unsicherheiten verbunden ist und insbesondere in einer Branche, deren Selbstbild von Digitalisierung, Dynamik und Demokratisierung geprägt ist, nicht jedem zusagt. Dennoch profitieren letztlich alle Beteiligten, wenn sie einheitlichen Spielregeln unterworfen sind. Allein sie erlauben es Anlegern, informierte Investmententscheidungen zu treffen, die in erster Linie auf einer Beurteilung der Asset-Management-Kompetenz des jeweiligen Anbieters und des jeweiligen Immobilienprojekts fußen. Und das gilt erst recht für die intensiven Due-Diligence-Prüfungen der institutionellen Anleger.

Auch die Beteiligungsbranche hat seinerzeit nicht jubiliert, als ein neues Regelwerk anstand. Mittlerweile aber herrscht weitgehend Einigkeit, dass die Neuregulierung von Beteiligungsangeboten über das Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) einen entscheidenden Qualitätsschub zur Folge hatte. Hervorzuheben ist hier unter anderem die neue Rolle der Verwahrstelle für Alternative Investmentfonds (AIF): Mit weitreichenden Kontrollpflichten ausgestattet muss sie heute nicht nur die Zahlungsströme und die Mittelverwendung des jeweiligen AIF überwachen und den Anteilswert berechnen, sondern auch jede Transaktion begleiten.

So muss einerseits die für einen AIF verantwortliche Kapitalverwaltungsgesellschaft bei jedem Erwerb eines Anlageobjekts Unterlagen wie Verträge, Gutachten oder Registerauszüge an die Verwahrstelle liefern. Ihr obliegt es sodann, sämtliche Unterlagen auf Nebenabsprachen, Kleingedrucktes oder andere normabweichende Aspekte zu prüfen, die sich nachteilig auf die Situation des Anlegers auswirken könnten. Die Verwahrstelle hat sich darüber hinaus eine Meinung darüber zu bilden, ob Verträge und Fondsstrukturen den rechtlichen Rahmenbedingungen entsprechen und marktüblichen Konditionen für Kauf und Finanzierung entsprechen. Damit sorgt die Einbindung der Verwahrstelle nicht nur für einen erhöhten Anlegerschutz, sondern gleichzeitig für kompetente Unterstützung auf Seiten der Anbieter.

Ein sinnvolles System der „Checks and Balances“ könnte das Vertrauen der Anleger in Crowdinvestments als zukunftsfähige Alternative zu anderen Formen der Immobilieninvestments maßgeblich stärken – insbesondere hinsichtlich Transparenz und Haftung.

LUDGER WIBBEKE, LEITER REAL ASSETS

Die Einführung einer vergleichbaren Instanz für Crowdinvestments, die ein sinnvolles System der „Checks and Balances“ etabliert, mag einigen Anbietern zu formalistisch erscheinen. Sie zöge Kosten nach sich und hätte eine Verlängerung der Projektlaufzeiten zur Folge. Gleichzeitig aber könnte sie im Verbund mit anderen einzuführenden Standards, insbesondere hinsichtlich Transparenz und Haftung, das Vertrauen der Anleger in Crowdinvestments als zukunftsfähige Alternative zu anderen Formen der Immobilieninvestments maßgeblich stärken. Dann könnte die strategische Entwicklung hin zur Öffnung auch für institutionelle Investoren nachhaltig gelingen. Dieser Schritt ist jedenfalls das erklärte Ziel der neuen Anbieter.

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